Investeringssparkonto

Jag har egentligen tänkt avvakta med att kommentera investeringssparkontot tills alla detaljer är spikade och klara, men känner efter regeringens uppdaterade förslag att det kan vara värt att skriva några finanstankar kring detta.

Många bloggare verkar förvirrade kring skillnaden mellan investeringssparkonto (ISK) och kapitalförsäkring (KF), och Stockman förklarar detta pedagogiskt. En sak jag dock inte ser nämnd någonstans, men som åtminstone för mig är viktigt, är att utländska aktiers utdelningar inte kommer att beskattas i en ISK, vilket de gör i en kapitalförsäkring. (Edit: Finanskvinnan uppmärksammade mig på att man visst får tillbaka skatten numera hos Nordnet och Avanza, my mistake!)

Jag har idag mina aktier i en vanlig depå. Anledningarna är flera:

• Jag vill äga bolagen och inte en försäkring hos en nätmäklare. Detta är dock mest en principfråga eftersom jag inte tycker om utvecklingen där Avanza och Nordnet är största ägare i mindre bolag och där insiders kan gömma sina innehav.
• Jag tycker i grund och botten att det är rätt och riktigt att beskatta vinster och dra av förluster istället för att betala skatt på sitt kapital oavsett hur kapitalet utvecklas. Även detta är dock mest en principfråga och den stora nackdelen med beskattning av reavinster/förluster, förutom den rent byråkratiska samhällsekonomiska kostnaden, är att skattefrågor kan driva ens investeringsbeslut.
• Jag har hela tiden väntat mig att man kommer att reformera/höja skatten på KF eftersom de använts på ett sätt politikerna inte tänkt sig från början. Och då har jag hellre en depå, där jag vet spelreglerna, än att riskera att mina investeringsbeslut påverkas av vad politikerna bestämmer om kapitalförsäkringarnas framtid.
• Utdelningar på utländska värdepapper är inte skattefria i en KF, vilket återigen leder till en extra faktor som påverkar ens investeringsbeslut som inte är driven av fundamentala värden.

Under åren jag haft min depå har jag betalat mina skatter som en god medborgare på både reavinster och utdelningar. Även efter avdrag för förluster har dessa inbetalda skatter vida överstigit den skatt jag skulle betalat i en kapitalförsäkring, vilket förstås fått mig att vid deklarationstider fundera på att byta till KF. Men principfast (och lat) som man är har jag haft kvar depån.

Jag har dock med intresse följt förslaget om investeringssparkonto (som för övrigt är ett väldigt konstigt val av namn om syftet är att öka svenskars intresse för sparande och signalera enkelhet) och måste säga att jag gillar det skarpt. Alla mina invändningar mot kapitalförsäkringar verkar ha lösts, och nackdelen med att betala en förmögenhetsskatt istället för en skatt på reavinster/utdelningar övervägs av fördelen att denna förmögenhetsskatt kommer bli riktigt låg så länge statslåneräntan inte skenar. För oss med aktier som har en bra direktavkastning som t.ex. H&M så kommer den extra avkastningen från en skattefri utdelning att täcka skatten på ISK så länge statslåneräntan understiger direktavkastningen. Sedan har man ju alltid möjligheten att placera aktier med låg/ingen direktavkastning i en vanlig depå och aktier med hög direktavkastning i en ISK för att på så vis inte offra något kassaflöde. Och skulle statslåneräntan öka kraftigt är det ju bara att sälja aktierna i ISKn (skattefritt) och köpa tillbaka dem i en vanlig depå.

Det återstår att se hur snabbt ISK börjar fungera i praktiken och hur bankernas och mäklarnas erbjudanden kommer att se ut. Förhoppningsvis blir det snabbt en konkurrensutsatt marknad tack vare spelare som Nordnet och Avanza och kostnaden för en ISK blir 0kr med samma courtage som i en vanlig depå. Om detta blir fallet och om förslaget går genom i nuvarande utformning så kommer jag med största sannolikhet att dumpa depån till förmån för ISK, åtminstone för H&M och andra aktier med en bra direktavkastning.

Eftersom jag gillar att räkna har jag räknat på ett hypotetiskt case där man 1 jan 2012 köper 1000st H&M till kurs 200kr. Man återinvesterar sedan utdelningen varje år (första året är utdelningen 9.5kr/aktie) och köper nya aktier till den rådande kursen. Jag antar att P/E är oförändrat under hela perioden samt att utdelningsökningen följer vinstökningen. I tabellerna och graferna nedan har jag sedan stoppat in siffror på vad skillnaden i avkastning blir mellan ISK och depå beroende på vad statslåneräntan och H&Ms årliga vinstökning är under perioden. Detta är förstås grovt förenklade kalkyler, men det går inte riktigt att göra någon snygg uträkning om man även ska hålla på och ändra P/E, utdelningsökning och statslåneränta åt olika håll under olika år. Så analysen bör tas med en nypa salt, men den illustrerar ändå hur förmånlig ISK är gentemot en vanlig depå för en aktie med hög direktavkastning.

Vi kan från tabellen utläsa att även om vi antar en "normal" statslåneränta kring 4% så kommer ISK överavkasta Depå även om H&Ms vinst (och aktiekurs) ligger stilla under 10 år eftersom H&M har en direktavkastning över 4%. Om vi antar en konservativ vinstökning på 5% årligen och en statslåneränta på 4.17% (det blev lite "konstiga" statslåneräntor eftersom jag räknade på skatter: 4.17% motsvarar en skatt på 1.25%) så överavkastar ISK en Depå med 2.39% årligen. Detta kanske inte låter så mycket men det innebär att du får ut 53,259kr mer i handen om dina H&M legat i en ISK istället för i en Depå när du tar ut pengarna, eftersom du i en depå hade fått skatta 30% på utdelningen innan du återinvesterar den, samt skatta på reavinsten. I en vanlig depå hade du fått ut drygt 422,000kr efter 10 år. H&Ms kurs skulle vara 326kr (ökning i takt med vinsten, dvs 5% per år), du skulle äga 1387 aktier efter att ha återinvesterat utdelningarna och ditt GAV hade varit 219kr. Du skulle kunna sälja aktierna för 452,000kr men få betala 44,000kr i reavinstskatt. I en ISK hade du ägt 1,411 aktier eftersom du kunnat återinvestera skattefria utdelningar och eftersom direktavkastningen överstigit statslåneräntan och du skulle även slippa skatten på reavinsten. Du hade alltså fått ut 460,000kr, eller 54,000kr mer än från depån (eller exakt 53,259kr som det skulle bli om jag inte avrundat i ovanstående exempel). Hoppas tabellerna och graferna är någorlunda självförklarande, och hoppas även att jag räknat rätt med GAV och liknande. Har både dubbel- och trippelkollat uträkningarna men det kan ha smugit in fel någonstans. Slutsatsen är hursomhelst att ISK är väldigt attraktivt, och i H&Ms fall måste statslåneräntan upp en bra bit över 5% för att det skulle bli mer attraktivt att välja depå framför ISK.

Inköp Handelsbanken

Efter att ha screenat marknaden under senaste dippen efter aktier som tappat orimligt mycket föll valet något överraskande på Handelsbanken. Generellt har jag varit skeptisk till banker under en tid - jag har inte riktigt förstått varför man ska betala väsentligt mer än eget kapital för ett bolag som genererar drygt 10% ROE, vilket de flesta banker ser ut att göra nuförtiden. Samtidigt har de sålts för upp till 1.5x eget kapital. Motargumentet har förstås varit att bankerna är överkapitaliserade och att när marknaden blir ”normal” så kommer man dela ut överskottkapital till ägarna och samtidigt förbättra ROE, vilket då ger en dubbel positiv effekt. Förmodligen stämmer detta, men själv har jag inte varit så säker på hur eller när bankerna skulle börja göra detta och därför inte tyckt att man kan prisa in det helt i aktiekursen. Dessutom finns det risker i banker som är svåra att räkna på. Det behövs bara att någon större bank någonstans kollapsar och vips blir det en spridning av kreditförluster, likviditetsproblem och annat i en negativ spiral som inte är så trevligt för dem som äger en bank.

Dock har den senaste tidens prisnedgång återigen gjort mig intresserad av bankerna. Först sneglade jag på SEB som såldes under eget kapital, men efter att ha tittat noggrant på bankernas balansräkningar, likviditetssituation och ROE föll valet på SHB. SHB är som bekant alltid den ”dyraste” banken, men även den med högst ROE och lägst risk. Det har skrivits många texter som SHBs förträfflighet som bank så jag ska inte börja ösa beröm här, utan nöjer mig med att konstatera att man är rejält kapitaliserad, har klarat alla tidigare kriser bäst av bankerna och den senaste utan nyemissioner, har historiskt haft en sund riskkultur där man aldrig offrar kvalitet mot kvantitet, starka ägare, likviditet så man klarar sig åtminstone ett år utan ny upplåning etc. Och nu är även värderingen acceptabel.

Räknat på kurs 165kr (min köpkurs) och med ett modest antagande om 13% ROE, utdelning av 50% av vinsten och återinvestering av utdelningen efter skatt ger SHB en årlig avkastning på drygt 10% utan en ökning av värderingen (P/E eller P/B). Detta låter ju inte som någon fantastisk avkastning, och jag hade nog hellre köpt H&M på 190kr, men jag tänkte att det är dags att börja diversifiera portföljen nu när tillfälle ges.

Jag har på senaste tid roat mig med att återbesöka delar av Graham’s The Intelligent Investor för att få lite inspiration under börsnedgången. Graham gillade ju stabila bolag med attraktiva värderingar och en bra direktavkastning, och där platsar SHB in som handen i handsken. Även om SHB är en bank med alla dess risker ser jag ändå aktien som en relativt konservativ investering med låg risk med tanke på värderingen. SHB behöver inte åstadkomma någon större tillväxt eller dela ut överskottskapital för att motivera värderingen på 165kr (P/E 8.9 räknat på senaste 12 månaders vinst, direktavkastning på 5.5% och P/B 1.15). Snarare finns det en attraktiv uppsida om banken om något år lyckas öka ROE. Idag ligger SHBs ROE kring 12-13%. Nordea siktar ju på 15% och med tanke på oligopolsituationen samt SHBs mål att alltid ha högre ROE än sina konkurrenter så skulle det inte förvåna mig om SHB kommer upp i dryga 15% så småningom, vilket dels ökar vinsten och dels motiverar en högre värdering av det egna kapitalet. Givet ett ROE på 15% och ett P/E på 10 skulle SHB vara värd 225kr, vilket ger en bra margin of safety.

Tabellen nedan visar hur SHB värderats under de senaste åren. Att tro att man återigen ska värderas till P/B 2x är nog lite överoptimistiskt eftersom man nog får räkna med att kraven på eget kapital skärpts permanent för banker. Men ROE 15% borde som sagt inte vara en orimlig avkastning i framtiden, vilket vid P/E 10 (SHBs historiska P/E-snitt) motsvarar ett P/B på 1.5. En rättvis värdering av SHB bör alltså vara någonstans kring 220kr, men som sagt vill jag ha en ordentlig margin of safety vid köp av en bank, och vid 165kr är alltså uppsidan till rättvis långsiktig värdering ca 35%, vilket får ses som en helt ok margin of safety.

Även om jag inte är en makro-spåtant så ser det ju ut att finnas en reell risk för en lågkonjunktur de kommande åren, vilket bäddar för fortsatt låga ROE för bankerna och kanske till och med nettoförluster för vissa banker, men då är det bara att köpa på sig mer om värderingen går ner. Tittar man på graferna nedan så blir man lite mörkrädd om man ogillar kursnedgångar. Skulle vi få en finanskris med kaos i bankvärderingarna likt 2008-2009 så finns det en 50% nedsida i SHBs värdering vad gäller P/E och 20% nedsida vad gäller direktavkastning. Historisk P/E var som allra lägst 4.5 och direktavkastningen 8.2%. Dessa galet låga värderingar existerade dock endast under en väldigt begränsad period. En värdeinvesterare räds dock inte den typen av nedgångar, utan jublar om det skulle hända eftersom man då får en rejäl rabatt och kan köpa mer.

Nu har SHB gått upp en del sedan mitt köp, vilket grämer mig lite eftersom jag vill köra mer. Men jag anser banken köpvärd upp till 180kr, dvs med 20% margin of safety och 5% direktavkastning.