General Finance Corp Analys

Som utlovat i förra veckans inlägg kommer här en kort analys av General Finance Corporation. Boken 100 Baggers beskrev bolaget kort som ett bra case då man äger containrar som man leasar, vilket ger en payback på 4 år, varefter containern har en livslängd på ytterligare kanske 30 år som den kan generera intäkter utan att det kräver några egentliga kostnader/investeringar för att hålla containrarna vid gott skick. Bolaget är väldigt litet med ett market cap på ca 140musd och VD/storägare Ronald Valenta äger knappt 20% av bolaget. Jag blev lite intresserad och kollade upp bolaget på Morningstar. Ingen jätterolig läsning. Visserligen ok tillväxt, men negativa resultat, negativt fritt kassaflöde, hög skuldsättning och en aktie som inte direkt varit ett glädjeämne för investerarna:

Klicka på bilden för originalstorlek

Men jag grävde lite djupare och kollade i bolagets Form 10K 2016. Mycket info kring kapitalallokering och bolagets affärsmodell. I princip går det ut på att använda alla tillgängliga kassaflöden till att tillverka nya containrar och/eller förvärva bolag. Och inte bara det - att belåna så mycket det går för att få lite hävstång på det hela då det inte är vansinnigt mycket value added i plåtlådor, vilket innebär att man inte kan ta några jättemarginaler eller få särskilt bra avkastning på kapitalet. Då kan man ju fråga sig vad det är som är så bra med bolaget? Jag läste vidare i bolagets senaste investerarpresentation. Där framgår lite tydligare hur VD ser på verksamheten:

Klicka på bilden för originalstorlek

Det är tydligt att det satsas på tillväxt och cash flow. Senaste året har varit riktigt dåligt pga det låga oljepriset. En stor del av bolagets kunder verkar inom oljebranschen, och bolagets omsättning sjönk 2016 med 6%, medan EBITDA-marginalen gick från 28% till 21%. Med bolagets höga skuldsättning (Debt på 6x EBITDA) och förhållandevis höga räntekostnader så gick nettoresultatet från USD 13m till USD -3.3m. Dock har man avskrivningar på USD 37m vilket inte är kassaflöden, och dessutom en hel del investeringar i nya containrar. Den FCF som Morningstar anger rensar inte för tillväxtinvesteringar. Bolaget beräknar en egen FCF som 2015 landade på drygt USD 40m:

Klicka på bilden för originalstorlek

Nu börjar vi komma någonvart. Om bolaget slutade tillverka nya containrar och nöjde sig med att hyra ut befintlig stock skulle man alltså i ett normalt marknadsläge generera USD 40m eller ca USD 1.5/aktie. En aktie kostar idag USD 5.4, vilket innebär att man på 3.6 år skulle ha genererat en kassa på USD 5.4 och ändå ha containrarna och framtida kassaflöden från dem kvar. Så det luktar ju lite värdeinvestering om det hela. Lyssnar och läser man vad kloka värdeinvesteringsgubbar säger så brukar man sällan göra en dålig investering när man köper till 28% FCF yield.

Hur blir det en 100 Bagger då?

Tittar man på bolagets balansräkning så finns där sysselsatt kapital på ca USD 570m (Totala tillgångar minus ej räntebärande skulder). Det innebär att man har en avkastning på sysselsatt kapital (mätt som FCF) på 40/570=7%. Ej jättehögt, men eftersom man har en belåning på ca 60% blir avkastningen på ägarnas kapital 12%. Och detta är 12% som man kan återinvestera alla tillgängliga kassaflöden till eftersom de containrar man bygger dels går att belåna, dels hittar man kunder för dem. Det finns dessutom lite uppsida i det hela då man jobbar på att öka andelen leasing. Idag kommer 67% av intäkterna från leasing och 33% från försäljning av containrar. Leasing är en klart bättre business. Men vi räknar ändå med 12% avkastning, vilket skulle innebära att det tog 40 år för bolagets vinst (eller FCF i detta fall) att bli 100x. Det är en lång tid. Men med en uppvärdering från P/FCF 3.6 till åtminstone P/FCF 10 så skulle det istället ta 30 år. Fortfarande en lång tid, men inte helt otänkbart att bolaget skulle kunna växa globalt (man finns redan i USA, Asien, Australien) och nå en market cap på USD 14mdr. Ser dock inte detta som huvudspåret, utan det är nog snarare att Mr Valenta säljer bolaget en vacker dag.

Klicka på bilden för originalstorlek

Ni kunniga läsare får gärna rätta mig om jag missat något, men jag stämde av ovanstående slutsatser/uträkningar med Chris Mayer (bokens författare) som sade att jag var spot on, vilket ju känns kul :) Jag har inte behandlat nedsidan så mycket, utan nöjer mig med att säga att man visserligen är belånad, vilket är riskabelt, men att belåningen bygger på att man kan sälja containrarna ganska lätt om det skulle gå åt skogen (långivarna gör löpande värderingar av containrarna och ger ett kreditutrymme baserat på detta). Det vill säga det är svårt att se att man skulle hamna i en riktig knipa. Dock kan man ju vara lite för aggressiv med investeringarna och sedan tvingas sälja av sina tillgångar i ett dåligt klimat till förlust.

Slutsatser

När jag började kolla på GFN stod aktien i USD 4.1. När jag var klar med min analys stod aktien i 5.1 (+24%) och nu står den i 5.4 (ytterligare 6%). Jag var köpsugen under analysens gång, inte så mycket för att jag tror det blir en 100 Bagger, men mest för att akten är så pass billig och jag faktiskt tror man har en rejäl uppsida och en begränsad nedsida. Men det är så sjukt avtändande när en aktie går upp 30% under bara några dagar innan man hunnit besluta om ett köp. Dessutom är detta inte den typ av bolag jag egentligen vill äga - det är lite för obskyrt och litet för min smak med lite för dålig underliggande tillväxt. Kanske jag får ångra detta, men jag avvaktar en eventuell nedgång mot 4 igen. Det har hänt förr att aktien på kort tid tagit ett skutt och sedan tagit sig ner igen. Dock händer det kanske inte igen, men då får jag väl förbanna mig själv samtidigt som jag får glädjas åt att min analys åtminstone var rätt och kanske någon läsare var modig nog att köpa på sig lite GFN :)

Nu tar bloggen lite julledigt. God jul kära läsare!

Boktips och potentiell "100 Bagger"

​Under senaste tiden har jag läst boken "100 Baggers: Stocks That Return 100-to-1 and How To Find Them". Peter Lynch talade om Tenbaggers, dvs aktier som gick upp 10x (1,000%) och som därmed drog upp totalavkastningen i portföljen rejält. Boken 100 Baggers fokuserar på 365 aktier som gått upp 100x (10,000%) eller mer mellan 1962 och 2014. Detta låter som något som är förknippat med förhoppningsbolag och hög risk, men så är faktiskt inte fallet. På listan finns många av dagens storbolag som funnits länge som t.ex. P&G, Disney, Coca Cola, Dow Chemical, men även nyare bolag som Novo Nordisk, Starbucks, Nike, Harley Davidson och givetvis de stora IT-bjässarna. Boken tar avstamp i en obskyr bok som ursprungligen gavs ut för drygt 40 år sedan "100 to 1 in the Stock Market" och går ut på att försöka hitta de gemensamma nämnare som finns i 100 Baggers. Man kan uttrycka det såhär: Det finns vissa faktorer som i princip måste finnas på plats för att få en 100 Bagger. Faktorerna garanterar inte en 100 Bagger men utan dem kommer man aldrig att få en 100 Bagger.

Faktorer som krävs för en 100 Bagger

• Tillväxt! Utan tillväxt i EPS kommer man aldrig kunna få 100x, hur billigt man än köper. I de allra flesta fall krävs en tillväxt i topline också på minst 10%. Det finns undantag som lyckats förbättra marginaler samt använda kassaflöden till återköp på bra nivåer, dessa är dock få.
• Lång holding period. De allra flesta 100 Baggers tog runt 30 år att bli det (motsvarande knappt 17% årlig avkastning). I vissa unika fall gick det så fort som 10 år eller ännu kortare, men 20-30 år får man räkna med om man inte lyckas pricka typ Amazon i ett tidigt skede. Denna faktor är otroligt viktig och författaren spenderar mycket tid kring detta då det är här de allra flesta kommer misslyckas. De flesta säljer av alldeles för tidigt, och vem skulle inte vara lockad att sälja efter 10x eller 20x? Dessutom präglas dessa 20-30 års perioder av volatilitet där det ofta funnits rejäla nedgångar. Jag tror att de flesta, inklusive jag själv, skulle sälja i ett scenario där man fått 10x, sedan kommer en nedgång på 40%, och sedan återhämtar sig aktien igen, av rädsla för ytterligare en nedgång. Rådet författaren ger är en s.k. "coffee can approach" efter ett case där man testade vilken avkastning man hade fått om man köpt en bunt aktier i kvalitetsbolag och lagt dem i en kaffeburk och låtit dem stå orörda i några decennier. Några aktier gick förstås riktigt illa, men några blev 100 Baggers och burken som helhet slog index. Att hålla fingrarna borta är ett måste för att ränta på ränta-effekten ska få göra sitt jobb i en enskild aktie, och för att inte sälja bra bolag pga psykologiska skäl.
• Ofta behövs en double whammy genom de s.k. "twin engines" - EPS-ökning och uppvärdering. En "klassiker" är 3x uppvärdering på 30x EPS-ökning. Typ P/E 10 till P/E 30, men det finns även extrema case där P/E gått från 3 till 30 och EPS "bara" ökat 10x. Det finns dock många exempel där man fått 100x om man köpt snabbväxare till "fair" värderingar men i de flesta fall är det en kombo av tillväxt och uppvärdering som gett 100x.
• Ej large cap. Ingen 100 Bagger var en large cap innan de blev 100 Baggers och det är i princip omöjligt att att bolag som värderas till tiotals miljarder kan bli 100x större. Dock behöver man inte bara leta bland micro cap. Medianbolaget bland listan på 100 Baggers hade en försäljning på USD 170m och en market cap på USD 500m vid inception, vilket inte är jättelitet. Medianbolaget var alltså inte några startups. En annan intressant aspekt är att värderingen av medianbolaget vid inception var ganska hög på 3x sales.

Bonusar - good to have

Utöver ovanstående "måsten" finns några andra faktorer att hålla utkik efter:

• Leta efter stabil och hög ROE (helst över 20%) och track record av att man kan återinvestera vinsterna till denna ROE. Det är denna typ av compounding som ger enorm effekt på lång sikt. Berkshire Hathaway är förstås guldstandarden som compoundat runt 20% i 50 år.
• Owner-operators (dvs där VD/Styrelseordförande äger stor del av bolaget) är guld värt då deras intressen är aligned med dina och de kommer knappast göra något för att riskera hela bolaget.
• Titta bortom redovisningen. Ett exempel är Amazon med lövtunna marginaler och skyhögt P/E. Men drar man bort R&D har de en marginal på 10% snarare än 1%. R&D tas som en expense men är egentligen en investering i tillväxt.

Det är givetvis bäst med hög tillväxt och lågt P/E för att få double whammy men det funkar även med hög tillväxt och ok P/E. Peter Lynch ger i sin bok som exempel att ett bolag med 20% tillväxt och P/E 20 är ett bättre köp än 10% tillväxt och P/E 10. Även om P/E krymper till 10 på 20%-växaren blir det en bättre investering på 10 års sikt (dock ej på 5 års sikt). Eftersom vi talar om att titta framåt under en lång period är det väldigt viktigt att förstå businessen och förstå vad som driver tillväxten då det gäller att den håller i sig under en längre tid för att ge en 100 Bagger och även motivera ett högre pris.

Slutsatser

Jag rekommenderar starkt boken som ett komplement till de mer klassiska "måste läsa"-böckerna. Boken ger inga jättestora "aha-upplevelser" men den ger lite nya sätt att se på saker och en hel del små visdomsord här och var då författaren gillar att citera kloka och duktiga investerare. Det jag tar med mig från boken är en ännu starkare övertygelse att buy and hold verkligen betyder buy and hold om man hittar ett riktigt bra bolag, samt att komma ihåg att gräva djupare bortom P/E och förstå hur affärsmodellen genererar kassaflöden och till vilken avkastning dessa kan återinvesteras till på lång sikt. Det är lätt att titta på ett bolags historiska tillväxt, men med tanke på att det ofta krävs en väldigt lång holding period för att få en rejäl ränta-på-ränta effekt så måste ett bolag kunna generera tillväxt i decennier framåt, vilket i de flesta fall innebär att de måste kunna återinvestera sina vinster till en bra avkastning. Detta menar författaren bara går om man har en moat. Jag tycker dock moat är ett lite överanvänt uttryck och jag tror att de flesta har väldigt svårt att verkligen identifiera en tvättäkta moat. Jag kommer nog behandla ämnet i ett framtida inlägg men nöjer mig här med att säga att det viktiga är att förstå affärsmodellen.

Själv kommer jag inte byta investeringskriterier eller enbart börja jaga 100 Baggers efter att ha läst boken, men jag kommer alltid ställa mig frågan om en investering har potential att bli en 100 Bagger. Om inte det så kanske en Tenbagger? Om så är fallet så finns inget annat alternativ än buy and hold. En annan lärdom jag tar med mig är att dessa aktier gick att hitta i alla marknader. Även i den mest övervärderade marknad finns det bolag som kan ge riktigt bra avkastning på sikt, även om de blir svårare att hitta.

Potentiell 100 Bagger: General Finance Corp

Ett bolag författaren nämner kort i boken är General Finance Corp (GFN). Jag har gjort en analys på bolaget och stämt av den med författaren och kommer återkomma till den nästa vecka eftersom det blir ett för långt inlägg annars. Under tiden kanske de som har tid och intresse vill ha en liten utmaning? GFN ser inte bra ut om man bara screenar nyckeltal och aktien har tappat mycket pga oljepriset (en av de större kundsegmenten är oljebolag). Men hur ser det ut om man tittar bortom redovisningen? Frågorna är:

1. Vilken rate kan GFN långsiktigt compounda på som bolag, dvs oavsett aktiens värdering?
2. Vad kan man vänta sig för avkastning på sikt som investerare i aktien givet dagens pris?

En ledtråd: Titta på kassaflöden!
Skriv gärna era slutsatser här nedanför så återkommer jag med min analys nästa vecka.

Kassa eller fullinvesterad?

Jag har tidigare skrivit om mina bekymmer kring huruvida man ska hålla en kassa eller ej, dvs hålla likvida medel för att snabbt kunna köpa när tillfälle ges. Genom åren har jag legat allt mellan 0-35% likvid utan att direkt ha haft någon riktig strategi kring detta - det har bara blivit så beroende på olika faktorer. Jag tänker en hel del kring detta och har fortfarande inte kommit fram till någon lösning, men behöver för min egen skull dokumentera några tankar här på bloggen.

Kassa för att kunna gå in i större nedgångar

Rent intuitivt känns det som att man ska ha en kassa när börsen är relativt högt värderad. Sannolikheten för nedgång torde vara högre än sannolikheten för uppgång och därmed borde det löna sig att ha en viss andel kassa för att kunna köpa aktier i nedgång utan att behöva sälja befintliga innehav. Dock är det så att ATH inte automatiskt innebär att en nedgång är nära förestående. Kolla t.ex. på denna länken så ser man att ATH ofta följs av fortsatta uppgångar som en kassa inte skulle ta del av.

Själv är jag färgad av 2008 då jag hade förmånen att både ha en del likvida medel samt ett stort nettosparande som åkte in i marknaden med rasande fart och gav en väldigt god avkastning. Det skulle göra rejält ont om det kom ett nytt 2008 och man var fullinvesterad och dessutom inte hade ett stort nettosparande. Samtidigt inser jag att 2008 förmodligen var ganska unikt i sitt slag. Att konstant gå och vänta på en nedgång är en förlorande strategi i en marknad som på lång sikt torde gå upp. Som Peter Lynch sa: "Far more money has been lost by investors preparing for corrections, or trying to anticipate corrections, than has been lost in corrections themselves."

Så på denna punkt väger jag mot att det i teorin är finfint att ha en kassa redo att slussa in i marknaden vid större nedgångar, men att nedgångarna lika gärna kan komma om sex månader eller sex år. Mindre nedgångar på 10-20% kommer och går, men dessa är inte stora nog att motivera att hålla en kassa för. Är man en långsiktig investerare som köper bolag med bra fundamenta till rimliga värderingar så kommer man på sikt att få en god avkastning, som allt annat lika bara blir lägre om man försöker hålla på med market timing.

Livssituation

En annan aspekt är förstås var i livets ekonomiska cykel man befinner sig. Är man i början av sin investerarkarriär så står ens nysparande rimligtvis för en stor del av portföljens värde eftersom man inte hunnit bygga upp någon större portfölj än. Då finns det ingen poäng att ha en kassa eftersom man relativt sett ändå nettoköper mycket och dessutom har tiden på sin sida att långsiktigt få ränta på ränta. Är man istället pensionär med en stor portfölj och låga inkomster kanske det är vettigt att ha en kassa för att ha en buffert att leva på om t.ex. utdelningarna från portföljen sänks, men även för att kunna köpa vid större nedgångar för att kunna ta del av efterföljande uppgångar. Här har man ju dels inget nettosparande, dels är tiden inte ens vän. Samtidigt så är det ju inte lika katastrofalt att behöva sälja av delar av portföljen vid större nedgångar även om man skulle vara fullinvesterad och behöva likvida medel eftersom man inte behöver dö med en stor portfölj.

En tredje aspekt är den tid man har att faktiskt analysera bolag. Rimligen bör det i den bulligaste av bullmarknader fortfarande finnas bättre alternativ än cash om man bara lägger manken till och gräver bland alla tusentals aktier som finns till försäljning. Men har man begränsad tid så minskar sannolikheten att hitta nålar i en höstack i en riktig bullmarknad och då kanske det är vettigare att spara ihop likviditet i väntan på att mer uppenbara köp dyker upp.

Psykologiska aspekter

Ett intressant fenomen jag observerat hos mig själv är att själva existensen av en kassa leder till att jag accepterar mindre margin of safety och därmed på sikt förmodligen gör sämre investeringar. I början av 2016 hade jag en kassa motsvarande 30% av portföljen efter att ha varit högst passiv under 2015 pga högt värderad börs och brist på tid. Under nedgången i första halvan av 2016 kickade mitt intresse igång igen och jag kom igång med en rejäl köpräd. Efter att jag köpt de uppenbara bolagen jag haft på bevakningslistan och som kommit ner i pris till nivåer jag tyckte var ok så började jag leta nya innehav. Och när jag väl var igång var det svårt att hålla tillbaka när man hittat ett nytt bolag, även om jag kanske gärna hade sett ett lägre pris. Nu när kassan är så gott som förbrukad är jag mycket noggrannare i att kräva en rejäl margin of safety eftersom likviditet plötsligt blir en bristvara. Att antingen behöva spara ihop till ett nytt köp eller sälja av befintliga innehav gör att man måste ha en större conviction och välja just den investering man tror ger bäst avkastning, vilket jag tror kan vara en positiv aspekt av att inte ha en kassa.

Hur gör andra?

Här finns tyvärr inget ensidigt svar. Å ena sidan har vi sådana som Seth Klarman som inte tvekar att ha en gigantisk kassa om han inte hittar investeringar som uppfyller hans krav på Margin of Safety. Å andra sidan har vi sådana som Peter Lynch som alltid är fullinvesterade eftersom man inte vill stå utanför marknaden. Och mitt emellan finns alla möjliga, bl.a. hedgefonderna med diverse korta positioner och olika tillgångsslag.

Slutsatser

Efter att ha tänkt kring detta är jag nog mer som Lynch men svänger ofta åt Klarman-hållet. När börsen generellt är dyr är det ganska kört att hitta kvalitetsbolag på large cap till bra priser. När jag har mycket på jobbet och privat finns det inte många timmar över per månad till att analysera bolag och då är det lättast att bara bevaka de bolag man vill äga och spara kassa i väntan på vettiga priser. Men samtidigt vet jag att det finns bra köp därute, så när jag väl får tillräckligt med tid så börjar jag leta mig ut bland mindre bolag och kanske till och med acceptera en lägre margin of safety och högre risk i utbyte mot potentiellt högre avkastning.

Och just där blir det ironiskt nog ganska bra att inte ha en kassa så att man verkligen tvingas att göra aktiva val i brist på likviditet. Så slutsatsen jag kan dra för egen del är nog att:

1. Kombinationen Kassa + Mycket tid att analysera bolag = Risk för sämre investeringar och lägre avkastning. 
2. Kombinationen Kassa + Brist på tid = Jag kommer bara handla uppenbara fynd vid större nedgångar. 
3. Kombinationen Brist på kassa + Brist på tid = Jag kommer inte köpa något nytt men portföljen får vara ifred och växa på. 
4. Kombinationen Brist på Kassa + Mycket tid = Jag letar aktivt efter bra bolag och köper bara de bästa casen. 

Frågan är vilken kombination som är bäst? Det beror ju på min skicklighet som investerare eftersom det handlar om aktivitet vs. passivitet. Tiden får utvisa om jag fått bäst avkastning i perioder av aktivitet eller passivitet.

Tankar om onlinespelbranschen

Förra veckan skrev jag lite tankar om spelutvecklare och lovade återkomma till varför jag gillar spelbolag som ägnar sig åt "hasardspel" i brist på en bättre term - dvs casino, betting och dylikt. Vissa ser på hasardspel som något negativt som man inte på något vis bör stötta, vare sig som kund eller investerare. Jag har full förståelse för det. Dock har jag själv sedan barnsben haft en fascination för fenomenet casino och spelande då en nära familjemedlem arbetat i branschen i några decennier vilket givit mig en rejäl exponering. Minns att jag redan som 10-åring fascinerades av konceptet att casinot alltid vinner och att folk, trots att de visste detta, ändå villigt satte sina surt förvärvade slantar på spel. En annan fascinerande aspekt var att även många av dem som jobbade i branschen tyckte om att spela, trots att de kände till oddsen. Kanske var det därför jag aldrig reflekterade över spelberoende och branschens baksida. Kanske är det för att jag i grunden är liberal och tycker att vuxna människor får ta ansvar för sina egna liv, men nog om detta.

När jag funderat vidare på temat spel så är det nog så att klassiska "nöjesspel" alltmer börjat flyta ihop med klassiska "hasardspel". Tänk t.ex. på Hearthstone av Activison Blizzard som skulle klassas som ett nöjesspel. Men den typen av kickar man jagar genom detta kortspel liknar nog dem man får av poker. Lägg till att man sedan kan både vinna särskilda kort och betala för att få bra kort för att sedan kunna vinna nya bra kort så börjar det likna ett hasardspel, även om själva vinsten inte är monetär. Går man in och testar några spel på Yggdrasil märker man att det är snabba kickar och många små vinster hela tiden. Kombinera detta med en teknik för att dela med sig av sina vinster på sociala medier så har du en produkt som triggar belöningscentret både ofta och på flera olika sätt.

Branschen

Denna blogg har aldrig fokuserat på djupa bolagsanalyser. Det finns andra som gör sånt bättre. Jag gör visserligen min egen analys hyfsat djupt och går genom ett antal årsredovisningar, läser på om bolagen, marknaden, management, räknar på upp- och nedsida och kommer fram till antingen en fair value range eller åtminstone ett konstaterande om jag tycker bolaget verkar rimligt eller orimligt värderat. Det mesta kring själva värderingen finns detaljerat i min klassiska serie om företagsvärdering. Jag gillar att analysera och läsa analyser, men hatar att skriva dem. Det känns som jobb. Jag gör min snurra i Excel och skriver sedan ner "the Story", dvs slutsatserna från analysen.

The Story med hela onlinespelbranschen (dvs casino, betting etc) är att 1) det är ett inneboende djupt behov inom en stor del av befolkningen man tillgodoser där totalmarknaden är enorm; 2) online är trots historiskt stark tillväxt fortfarande en försvinnande liten del av totala spelandet; 3) online ger stora möjligheter att krama ut extra mycket spelkronor från en kund om man är duktig; 4) det sker en konsolidering där de som varit med ett tag och vet vad de håller på med tar hem vinsterna samtidigt som man via starka kassaflöden kan förvärva de konkurrenter som lyckas ta sig in och bli lönsamma, oftast efter att de spenderat en förmögenhet på att värva nya kunder; 5) det finns en stor kaka som många kan äta av - en kund kan vara en lönsam kund hos flera bolag samtidigt; 6) det kan verka som att det poppar upp nya online-casinon hela tiden och att det därför måste vara låga inträdesbarriärer. Dock är många av de "nya" spelarna bara varumärken under de stora drakarna, och för de som faktiskt är nya så kostar det en hel del att värva kunder och få lönsamhet. Och dessutom kan spelare som Betsson och Cherry faktiskt tjäna på detta då man via B2B får nya kunder; 7) Skalbarhet och riktigt bra marginaleffekt av att växa omsättningen.

Det finns flera anledningar, men dessa är dem jag kommer på på rak arm. Sedan finns förstås en rad negativa aspekter med branschen, inte minst den politiska risken, men detta inlägg skulle ju handla om varför jag gillar branschen.

Betsson

Betsson har jag skrivit om tidigare och jag tycker fortfarande att det är ett undervärderat bolag givet den tillväxt och vinstgenereringsförmåga man visar på år efter år. För ett år sedan började värderingen bli i linje med vad jag tycker bolaget är värt, men sedan kom Mr Market åter på andra tankar och värderade ned bolaget igen. Jag sitter dock kvar och plockar utdelningar och EPS-ökning och planerar inte att sälja. All oro hit och dit om regleringar och specifika marknader som inte går bra är visserligen relevanta frågor, men allt negativt som är någorlunda känt är redan diskonterat i priset i ett så pass genomlyst bolag som Betsson. Just Betsson är inte superunikt, utan anledningen att jag äger Betsson var att det i princip bara fanns Unibet och Betsson som någorlunda stora och lönsamma spelbolag på börsen när jag köpte bolaget. Jag ägde även Unibet ett tag under 2010 men sålde med en liten vinst (vilket jag idag ångrar bittert). Idag finns säker andra spelbolag som kommer ge en bättre avkastning än Betsson på sikt, men jag säljer inte ett innehav jag gillar och som dessutom är undervärderat bara för att det kan finnas något bättre.

Cherry

Cherry har jag inte skrivit om tidigare. Bolaget har funnits länge och är nästan en sorts inkubator för succéer som just Betsson eller NetEnt. Detta, i kombination med att man nu åter blivit lönsamma efter ett antal års negativa resultat pga tung marknadsföring, attraherade mig. Liksom många andra fick jag upp ögonen för bolaget tack vare Nemcap.se och efter mycket analys gillade jag vad jag såg. Man har flera ben att stå på med nätspel, spelutveckling, affiliate-verksamhet och sedan några dagar även B2B som alla göder varandra och ändå kan stå på egna ben. Alla områden växer organiskt så det knakar och Cherry är aggressiva i sin förvärvsstrategi som hittills fallit väl ut. Jag kan visserligen bli lite magsjuk av skuldsättningen man tagit på sig för ComeOn-förvärvet och skulle det gå riktigt illa med att förvärvet inte genererar det kassaflöde man tänkt samtidigt som kreditmarknaden stryps åt när man måste refinansiera skulden så blir det inte bra. Men det som väger upp är att Cherry har många ägare av kött och blod som är villiga att satsa sina pengar på detta beslut - det är inte en VD som är EBITDA-hungrig som bara vill bygga imperium till vilket pris som helst, utan det är ett vettigt förvärv som ägarna tror på.

Och just ägandet i form av Morten Klein med ett gäng familjer som har en lång historik av att vet vad man håller på med borgar för att bolaget styrs på ett vettigt sätt med ägarna som första prioritet. Nu när priset och finansieringen av ComeOn-förvärvet börjat utkristalliseras så skulle jag säga att en EPS på 10kr inte ligger särskilt långt fram i tiden, kanske redan 2017. På min köpkurs 193 blir P/E strax över 19 vilket inte är dyrt för ett bolag som växer 30% per år. Det finns visserligen en hel del risker givet skuldsättningen och branschen, men även en hel del uppsida bortom den underliggande tillväxten,  t.ex. genom avknoppning av Yggdrasil eller Game Lounge, nya affärsområden och ökade vinster i brick and mortar casinon genom ökade insatser som man tror kommer gå genom. Risken finns naturligtvis att tillväxten snabbt kommer ner till Betsson-nivåer och att en P/E-krympning följer med om man dels slutar växa kraftigt organiskt, dels inte hittar nya förvärv, men detta uppvägs isåfall av att kassaflödet kan användas till utdelningar/återköp, vilket på sikt gör att man nog kommer ut med en ok avkastning ändå.

Efter att ha lyssnat på Cherrys VD får jag känslan av att nyckeln till framgång i denna bransch är att vara duktig på det man gör. Man kan inte bara komma in och ösa ut pengar i marknadsföring och tro att kunderna stannar och ger en uthållig vinst. Cherry har spelandet - "spelglädjen" - djupt i sina gener och sin kultur, och man har välutvecklade egna system för att se till att kunderna man får in, och i synnerhet de lönsamma kunderna, stannar och fortsätter spela.

Jag kommer fortsätta att titta på fler potentiella bolag att äga i denna bransch. Kriterierna är att det ska vara lönsamma bolag med god tillväxt, vettiga ägare och ett rimligt pris. Tips mottages tacksamt :)