Alternativ till ABB?

Jag har alltid valt aktier baserat på ett bottom-up perspektiv, det vill säga jag tittar på bolaget och dess värdering i första hand och på bolagets marknad och olika makrofaktorer i andra hand. En marknad som jag dock gärna vill ta del av är framtidens energilösningar. De flesta är överens om att vi inom vår livstid (åtminstone vi som är unga än) står inför ett ganska radikalt skifte från fossila bränslen till förnyelsebar energi. IEA släppte i dagarna t.ex. en rapport där de räknar med att solenergi (Photovoltaic) kommer att komma ner till samma generationskostnad som med konventionella bränslen inom ett par decennium och att det kommer att vara en huvudkälla till elenergi år 2050. Många spekulanter har ju redan flockats kring ”cleantech”-bolag och drivit upp kurser och gjort aktierna för dessa oftast små bolag väldigt volatila. Dessutom är det alldeles för tidigt att veta vilka, om ens något, av dessa bolag kommer att tillhöra vinnarna när den förnyelsebara energin tar över en allt större andel av produktionsmixen. Därmed är sådana bolag inte det minsta intressanta för värdeinvesterare i min mening.

Något som dock är intressant är bolag som ABB. Det kommer att finnas ett enormt behov av att uppgradera transmissions- och distributionsnäten i alla delar av världen de kommande decennierna. Nya smarta nät måste till för att klara av t.ex. solkraft och vindkraft, eftersom de som bekant inte kan producera el stabilt dygnet runt. Det finns även storslagna planer på enorma solanläggningar i öknen, där elen som produceras via ABBs senaste HVDC-kablar ska nå Europa. Dessa är bara några argument för varför ABBs produkter kommer att vara efterfrågade under en lång tid framöver. ABB är som bekant marknadsledande i kraftöverföring och jag har av denna anledning länge velat äga en del av bolaget.

Problemet är att ABB i min mening är dåligt styrt och aktieägarovänligt. Låt mig ta några exempel:

• ABBs VD tillhör de bäst betalda på börsen – han fick t.ex. en signing-bonus på ca 100mkr när han tog jobbet 2008. Den typen av ersättningar anser jag är nästintill ren stöld från aktieägarna. Men Investor verkar tycka om att betala sina chefer höga ersättningar utan definierade krav på motsvarande motprestation..
• Efter att ha samlat på sig en enorm nettokassa på 6mdr USD har ABB nyligen börjat sätta sprätt på pengarna genom två förvärv för vilka de betalat 3-4x försäljning och P/E>50. Knappast någon margin of safety i sådana köp. Sådana köp signalerar att bolagets VD är en imperiebyggare som hellre samlar pengar och köper dyra bolag än att leverera avkastning till sina aktieägare. Minns ni Percy Barnevik…?
• Insiders skvallrar gärna om en viss ineffektivitet i ABBs organisation. Warren Buffett skulle kalla detta ‘the institutional imperative’:

“(1) As if governed by Newton's First Law of Motion, an institution will resist any change in its current direction; (2) Just as work expands to fill available time, corporate projects or acquisitions will materialize to soak up available funds; (3) Any business craving of the leader, however foolish, will be quickly supported by detailed rate-of-return and strategic studies prepared by his troops; and (4) The behavior of peer companies, whether they are expanding, acquiring, setting executive compensation or whatever, will be mindlessly imitated. Institutional dynamics, not venality or stupidity, set businesses on these courses, which are too often misguided.”

Ovanstående citat passar ganska väl på bolag som ABB som ser ut som ballonger organisatoriskt med en massa mellanchefer med höga löner och tvivelaktiga rollfördelningar. Hoppas jag inte trampar någon ABB-anställd läsare på fötterna, naturligtvis finns det massor med duktiga människor inom ABB – jag talar om organisationen som helhet.

Naturligtvis har ABB även många styrkor; man är som sagt världsledande på områden som har framtiden för sig och som har ganska höga barriers to entry. Man har även höga ambitioner inom andra relaterade tillväxtbranscher som t.ex. förnyelsebar energi. Man har ett gott rykte, en stolt historia och kan rekrytera duktiga ingenjörer. Tyvärr väger detta lätt ur ett aktieägarperspektiv när bolagsstyrningen och användningen av aktieägarnas kapital ser ut som den gör.

Lägg till att ABB-aktiens värdering konstant är alldeles för hög. ABB värderas idag till drygt P/E 16 på 2009 års vinst och drygt P/E 20 på 2010 års förväntade vinst. Direktavkastningen i ABB ligger nästan aldrig över 3% och ROE når knappt upp till 20%. Aktien är alltså knappast något fynd och bolaget som sådant imponerar inte heller lönsamhets-, stabilitets- eller tillväxtmässigt, vilket skulle kunna motivera en högre värdering. Jag har även lite svårt för Investor som ägare. Min känsla är att de lever lite i det förgångna och tänker mer makt än avkastning, men detta är bara en känsla baserat på de uttalanden och affärer man gör och jag kan förstås ha fel.

Jag efterlyser härmed alternativ till ABB. Siemens är ju den största konkurrenten, men Siemens-aktien lider även den av en konstant övervärdering med P/E-tal långt över 20. Finns det någon klok läsare som har några tips?